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當記者把這些疑問拋_惠州食品銷毀記錄表格_給上海某券商分析師時

　　上市前三年，湯臣倍健已致力于外延式擴張，其渠道90%以上都是藥店和商超。2007年擁有藥店等銷售網點3512個，2008年5518個，2009年7300個。

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　　草根調查大量在售產品瀕臨過期

　　高預期還是偽成長

　　早在2008年GNC(健安喜)已經在美國擁有超過5000家連鎖店，特許加盟店更是拓展到全球48個國家；NBTY旗下的VitaminWorld在美國也擁有直營連鎖店400余家。而湯臣倍健按規劃要到2013年才能完成1163家直營店和聯營店的布局。它最大的視野，集中在國內40萬個連鎖藥店以及4-5萬個商店超市身上。

　　5年擴張9倍：終端從3512到3萬

　　記者通過對近10家連鎖藥店進行實地調研發現，在連鎖藥店和商超，2011年生產的產品還堆積在架，湯臣倍健的產品銷售并不如區域總代理出貨那樣快。而相關研報顯示，湯臣倍健各經銷商的網點拓展任務普遍仍在以100%增長的目標推進。

　　快速奔跑的湯臣倍健，在復制終端、加投廣告之外，似乎還需要思考，護城河在哪里，明天的成長性和持續性在哪里。

　　倉庫在大廈旁的一個露天停車場里，面積不大。貨架上的紙盒表明的生產日期，一般在2012年10月、11月。“我們出貨比較快，這邊沒有2011年的產品。”工作人員向記者介紹，“至于下面的藥店，可能部分有積壓。”

　　記者從官方渠道處了解到，湯臣倍健與這些區域經銷客戶簽訂年度供貨合同，省級代理享有三成折扣。“如果是再下一層的分銷商，一般是一個月一訂。”國內某分銷商向記者透露。

　　曾出席2012年6月初機構交流會的人士告訴記者，“公司高管也不避諱，目前銷售增長正是來源于終端的推動。”

　　湯臣倍健與區域經銷商合作，通過它們發展大量代理商來迅速撬開市場提高銷量，但多數并非專有渠道。而全球保健品龍頭GNC(健安喜)、NBTY(自然之寶)等公司，則以自營或特許經營的方式設立店面，擴張速度無法與湯臣倍健相比，但其每開一家店都注重提升消費者購物體驗。

　　更為蹊蹺的是，河北慈航醫藥有限公司和廣東弘信藥業有限公司負責銷售業務的員工均向記者表示，并不知曉自己所在的公司跟湯臣倍健有合作。這兩家公司，在湯臣倍健2010年的招股說明書中還位列前五名銷售客戶。

　　湯臣倍健在深圳的總代理之一，深圳市有機生活科技發展有限公司，就位于該棟大廈的410A室。門外喜慶地貼著對聯。“深圳一共有三家總代理，不分區域，看業務員去藥店跑貨的能力。”負責網絡的工作人員介紹，“不過藥店賣原價，我們更便宜一些。”

　　2010年底上市以來，作為創業板中為數不多的高富帥，湯臣倍健憑借保健品的熱潮興起，其爭議一直不斷。最受矚目的是它的盈利增速2008年120%，2009年95%，2010年77%，2011年102%，2012年一季度161%，資本市場對之趨之若鶩。

　　而在立豐醫藥的連鎖店里，湯臣倍健產品陳列在了一個三層的展覽架上。記者將大大小小的瓶罐瀏覽了一遍發現，生產日期在2011年占60%以上，產出時間遠久于經銷商倉庫里的存貨。

　　2012年12月21日，湯臣倍健揭曉了2012年業績，預計2012年將實現2.6-2.98億元凈利潤，同比僅增長40%-60%，全年業績增速放緩已成事實。

　　上市后，這一終端復制的速度更為驚人。

　　2013年2月20日晚，記者在立豐醫藥連鎖店、湯臣倍健商超直營店以及屈臣氏專柜，均看到了2-3個月內瀕臨過期的在架商品。導購似乎已覺平常，笑稱，“你換一瓶就好了。”

　　2010年12月15日，湯臣倍健頂著“A股唯一保健品上市公司”的光環，發行價110元/股、發行市盈率115倍，成為創業板首只破雙“百”股票。

　　根據新調整的計劃，2012年湯臣倍健的銷售網點將達到3-3.2萬個，新增0.9-1.1萬個；2013年，4.2萬家；2015年，6萬家。

　　2013年2月20日晚，記者走訪了3家海王星辰得知，該藥店并沒有在售湯臣倍健產品，陳列在架的是海王、美澳健、自然之寶等品牌。導購告訴記者，“湯臣倍健比自然之寶賣得還貴，還沒聽說公司要重新進這個貨。”

　　湯臣倍健在廣告方面依舊不遺余力：2009年的2000多萬；2010年，3949萬；2011年8432萬；2012年上半年3104萬，2012年8月起繼續加碼。但多位證券分析人士均表示，“保健品均有生命周期。通過廣告轟炸，前期比較有效，但越往后效果越差。”

　　根據記者收集到的一份撰寫于2013年1月31日的臨時股東大會紀要提示，湯臣倍健正在發生著微妙的變化“目前公司的主要問題是渠道開始有壓貨，終端調研顯示貨品多為2012年6-10月生產的，甚至有2011年的。”

　　事實上，對湯臣倍健而言，潛在的風險可能已經爆發。

　　渠道為王。

　　理財周報記者在對經銷商、零售終端進行為期一周的調研中發現，連鎖藥店、商業超市在售的湯臣倍健產品，超過60%生產于2011年。

　　值得指出的是，在記者進行實地考察的過程中，并沒有見到消費者到柜咨詢購買的情景。

　　3-4月份相繼爆發的螺旋藻、毒膠囊事件對其銷售造成了一定打擊。隨后湯臣倍健二、三季度單季盈利的增速從一季度的161%，迅速下滑至50%和7%，公司將此歸咎于加大投入的品牌宣傳費用。

　　零售終端：在架產品瀕臨過期

　　“渠道是被壓貨還是囤貨，這個沒法界定。但有一點可以肯定，那就是終端還積壓著生產日期較早的產品。”前述上海券商人士表示，“你覺得終端賣得不好，長遠來看公司還能有高增長嗎？”

　　根據2010年招股書披露，湯臣倍健曾委托海王星辰進行委托代銷。

　　類似的情況也發生在對屈臣氏專柜的調研中。還在架的小瓶螺旋藻片，瓶罐上顯示生產日期為2011年5月，到今年5月份即將過期。

　　2010年年末，湯臣倍健在全國擁有280多家經銷商；銷售終端新增5700多個，達到1.3萬多家，包括全國百強連鎖藥店83家、全國百強商業超市數目達到11家。

　　相比之下，研發在湯臣倍健卻遭遇到冷落。上市后，2011年湯臣倍健的生產、銷售人員幾乎翻番，但研發人員仍與2010年持平，即2010年59個，2011年61個。

　　“危機事件其實不是最致命的，長遠來看影響不會太大，關鍵是靠終端拉動未來不會有那么高的增長了。”深圳某券商人士在電話里提醒理財周報記者，“我們甚至無法確定，目前的業績是否足夠真實。”

　　河南某經銷商則表示情況還比較樂觀，“2月份的存貨多數是去年11、12月份產的。”北京某經銷商同樣告訴記者，“現在2月份的產品，生產日期大概在3個月之內。”

　　風光背后是“渠道為王”的激進擴張之路。

　　券商研究員在2012年共發布了79份研報，普遍預測湯臣倍健全年將盈利2.57-4.69億元。宏源證券在2013年1月4日的研報中明確指出，湯臣倍健的這份年度答卷，低于早前預期。

　　2012年，湯臣倍健的高增長慢了下來。

　　但是，北京某券商分析師提醒，“幾年過去，在聯合行動中，全省各級市場監管部門聯合教育部門，督促學校、供餐單位及校園周邊食品經營者自查37597戶次，完成問題或隱患整改6575個，撤換食品原料供貨商257個，立案查處275起。省農業農村廳在全省部署開展畜禽、水產、蔬菜等五大整治行動，共檢查生產經營主體17822家次，銷毀問題農產品數量1.03噸。在規范保健食品清理整治方面，全省共檢查生產經營主體20943家次，責令整改1352起。此次集中展示并將銷毀的問題食品，主要是聯合行動中的罰沒物資，是聯合行動成果的一次集中展示。廣州銷毀公司，渠道快速擴張的效應將遞減，成長性和持續性都令人擔憂。”

　　2013年2月29日下午，記者撥打了全國不同區域的十家湯臣倍健經銷商電話進行咨詢。來自杭州某經銷商的回答讓人詫異，“出于公司決策，從去年開始就不做湯臣倍健了。”

　　對此，湯臣倍健方面回應記者，“在架產品瀕臨過期，這種產品比例非常小，可以說是特例。”

　　位于最底層的零售終端，往往是問題顯現的第一個窗口。

　　11月1日起，湯臣倍健將全國統一零售價上調10%-15%。前述臨時股東大會紀要指出，在此之前，三季度渠道已開始囤貨，四季度的部分銷售提前歸入三季度。即使這樣，三季度單季湯臣倍健只實現了6219萬元的盈利，遠低于一季度的1.1億和二季度的7285萬，反而是增加了2421萬元的應收賬款。

　　廣發證券、中信證券曾在2012年5月調研后提出相似的結論，“在區域經銷商備有不超過一個月的存貨，在藥店里邊的貨周轉時間也在一個月以內。”同樣在2012年5月，宏源證券在某研報中提到的存貨時間則更長一些，“目前渠道有3個月庫存積壓。”但從記者獲得的反饋來看，如今經銷商層面的存貨壓力并不大，但情況已不如2012年5月。

　　2011年末，經銷商隊伍壯大到330家；終端新增8000多個到2.1萬多個，其中百強連鎖藥店增長到85家，百強商超13家，提前完成了2012年2萬個零售終端的渠道開拓計劃。

　　至2012年三季度末，湯臣倍健賬面上還有1.5億存貨。

　　湯臣倍健可能也預料不到，2012年存在如此多變數。

　　湯臣倍健用了5年時間，從2007年末的3512個終端，做到了2012年的3-3.2萬個。

　　其中在架的有一瓶標價為108元的濃縮魚油軟膠囊(60粒)，生產日期2011年4月19日，保質期至2013年4月18日。如果從當日起按照每日1粒的量服用，在保質期內無法完全吃完。湯臣倍健在商超里設立的直營店，也出現了產品瀕臨過期的情形。

　　當記者把這些疑問拋給上海某券商分析師時，其表示，“說實話，我不再推這個公司也是靠調查，因為每次路過我家附近的專柜，發現買的人其實沒想象的多，不知道高增長是從哪里來，靠終端擴張拉動有很大的不確定性。”

　　湯臣倍健營銷體系的頂層，在于一大批區域經銷商。其中，安徽、湖南、河北這三個大型經銷商，由專門的團隊負責銷售，銷售力度最大，并且統一在安徽召開經銷商大會。

　　湯臣倍健方面回應記者，珠海銷毀公司，“我們是現貨現銷，沒有壓貨的壓力。產品有賣得快的，有賣得慢的，接近保質期在架在業內也是正?，F象，而且應該是個例。”

　　“靠終端拉動未來不會有那么高的增長了。”深圳某券商人士提醒理財周報記者，“我們甚至無法確定，目前的業績是否足夠真實。”

　　同日下午，記者來到了位于寶安龍華民治大道的展濤科技大廈。

　　萬澤大藥房的工作人員向記者表示，“湯臣倍健是因為質量有問題才下架的，我們以前有賣的?，F在深圳的四大連鎖藥店，一致藥店、海王星辰、中聯大藥房和萬澤大藥房都不走那個貨了。”

　　2013年2月20日上午，記者接觸到的多位券商分析師均表示不再關注這只明星股，“渠道的情況沒跟蹤了，大半年沒看這個票，公司也沒去了。主要是風險高。”